2026年3月12日，中金公司研究部发布的《中东冲突如何影响宏观经济？》本文为观点摘要。需要提示风险的是，地缘事件发展或超出预期，历史经验可能不适用。

中东冲突推高油价预期

2月28日，以色列和美国突然对伊朗发动军事打击，中东地区多国受到影响，霍尔木兹海峡因战事通行受阻。中东冲突是一个典型的供给冲击，对中外宏观经济带来什么影响？其中一个重要机制是能源供应受阻，油价冲高。因此评判中东战事的宏观影响将聚焦油价上升的影响。

近期IEA提议释放战略储备，但部分海湾国家开始削减原油产量，伊朗部分石油设施已遭遇打击，中金大宗组认为，美伊冲突对国际原油供应的实质性冲击已经发生，即使后续有所恢复，供应风险溢价或难以完全回吐，年内油价中枢或系统性抬升。我们的第一个情形是假设霍尔木兹海峡贸易中断在两周内结束，那么今年1-4Q布伦特油价中枢至75、80、75、72.5美元/桶，全年布油价格同比均值在13.8%左右；另一个风险上升的情形是假设霍尔木兹海峡贸易中断持续到二季度，并进一步导致沙特等更多中东主产国被动减产、商业原油库存大幅消耗，布伦特油价中枢或在2Q26抬升至120美元/桶以上，但油价超涨后对需求侧的抑制或使得下半年油价有所回落，这个情形下，今年1-4Q布油中枢可能为85、120、90、85美元/桶，全年布油价格同比均值在44.8%左右。当然，中东冲突非常复杂，具体情况的演变还要紧密跟踪，后续不排除现实情况与当今的判断有很大差异。

中国更多关注中观影响

中东冲突对我国出口的潜在影响，从总量层面来看，海外“滞胀”风险对中国出口带来不确定性。IMF的研究显示，能源价格上涨10%并持续一年将使全球通胀率上升40个基点，经济增速放缓0.1%~0.2%。而以往研究对于供给冲击导致的油价上涨对出口的影响多数为负。我们使用区分了供给和需求冲击的SVAR模型研究了供给冲击带来的油价上涨对中国出口的影响。

但从结构视角来看，也有积极因素使得中国受影响小于其他出口型经济体。比如，中国对海外能源的依赖度远低于欧日韩等主要竞争对手。欧日韩石油天然气净进口占其能源总供给的比重高达60%左右，而中国低于20%。这意味着中东冲突在能源方面对中国的影响可能明显小于对欧日韩的影响，进而对其出口的影响可能小于这几个竞争对手。一个例子是俄乌冲突。俄乌冲突导致欧洲能源密集型行业生产受限，实际出口份额下降。中国受影响相对较小，实际出口份额有所上升。要注意的是，我们不能简单地将中国出口份额上升归因于对海外能源相对偏低的依赖度，因为中国一直致力于科技创新。这几年我国技术进步提速，产品质量加速改善，才是中国出口竞争力提升的主要原因。

我们预计两种油价情形假设对全年出口的负面影响分别为0.6、1.8个百分点。但考虑到1至2月出口数据超预期，我们预计2026年出口仍然比较出色。我们认为在上述两种油价情形假设下，2026年以美元计价的中国出口增速可能分别为7.0%、5.8%。

固定资产投资增速或小幅下降。综合分项预测，我们将两种情形下的固定资产投资增速由年度展望中的0.5%分别下调至-0.4%、-0.8%。制造业投资主要受出口影响，因此油价冲击主要通过出口渠道来影响制造业投资。

房地产投资预计仍偏弱。近期房地产政策环境进一步宽松，京沪等个别头部城市库存去化进展积极、房价逐渐具备企稳条件。但全国范围来看，销售仍偏弱、去化周期偏长，房地产市场止跌回稳仍待政策持续发力。在“控增量、去库存、优供给”的基调下，房地产投资或持续显著弱于房地产销售状况。

消费增长可能边际放缓，油价上涨或间接影响消费。2026年，以旧换新、新能源车购税减免等周期性政策退坡，结构性政策得以延续和加强，例如延续育儿补贴、学前教育减免，在全国范围内向中度以上失能老年人发放养老服务消费补贴、提高城乡居民基础养老金月最低标准等。不过总体上政策力度是边际减弱的，消费增速可能边际回落。从油价到消费的传导链条较长，油价阶段性上涨对最终消费的影响可能不太明显，可能通过抑制经济活动、降低居民实际可支配收入，对消费形成间接的拖累。

通胀或将上行

国际油价上涨对CPI同样存在二轮效应。一轮效应是国际原油价格先直接传导到国内成品油价格，体现为CPI交通工具用燃料和居住的水电燃料上涨；二轮效应是通过推升生产中的能源成本，进而传导至食品与其他非食品CPI的价格。在情形一下，我们认为交通工具用燃料和居住的水电燃料两项CPI同比或将分别由2025年的-7.0%和0.4%抬高至2.1%和1.5%左右，两项对CPI同比较去年多贡献0.3ppt左右。同时黄金和换新品类高基数或带动核心CPI同比回落，而食品价格的翘尾因素由负转正抬升食品CPI同比，今年CPI同比四个季度可能分别为0.8%、1.0%、0.6%和0.4%，全年为0.7%左右；对应地，今年GDP平减指数同比四个季度或分别为0.3%、1.0%、0.6%和0.2%，全年在0.5%左右；在情形二下，我们认为CPI同比四个季度分别为0.8、1.4%、1.2%和0.9%，全年为1.1%左右。相应地，GDP平减指数通胀全年或为1.0%左右。

油价上涨

或加剧行业利润分化

油气价格上涨作为成本冲击，可能推动相关行业的价格上涨。然而，在需求相对偏弱或行业定价权较低时，中下游行业的价格传导能力有限或者说涨价幅度会有限，进而导致其利润受损。

从历史经验来看，油气价格同比与行业利润正相关的行业有油气开采、煤炭采选、黑色金属采选、非金属矿物、有色金属冶炼和化学原料制品等，反映出在油价上涨时可能会有所受益；而油气价格同比与行业利润负相关的行业有燃料加工、电热产供、电气机械和金属制品等，反映出在油价上涨时其毛利润可能受损。

对汇率的影响

近期中东冲突推升美元走强。向前看，情形一中，美元和人民币定价或将回归基本面驱动，我们认为人民币汇率有支撑。但情形二中，我们认为能源价格中枢抬升或推升美国通胀预期，扭转美国货币宽松预期，进一步推升美元。

中东地缘冲突升级短期推动美元走强，背后主要是受三方面因素驱动：一是美国作为能源净出口国，油价上涨改善其贸易条件；二是能源价格抬升通胀预期，导致美联储宽松节奏放缓；三是避险情绪引发空头止盈平仓。短期中东局势持续扰动叠加能源价格高位，推高美元指数，美元宽松交易时点后移。向前看，情形一下，地缘局势如果缓和、能源价格回落，市场或将回归经济基本面与美联储政策宽松预期，我们认为美元或仍面临下行压力。我们认为人民币汇率短期受强美元拖累小幅走弱，但中长期基本面支撑汇率稳定。

当然，如果现实较我们假设的第二个情景更为严峻，我们认为美国“滞胀”情形加剧、金融市场大幅动荡。全球资金可能抛售美元资产，美元走弱的概率大于走强的概率。